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负利率时代的“跷跷板”

   时间:2016-02-04 07:59:27     浏览:319967    评论:0    
核心提示:文/王剑辉首创证券研发部总经理   利率的含义是机会成本加风险补偿;它既是资金供给的温度计,又是经济景气的晴雨表,同时还是宏观调控政策的“代言人”。自2008-2009年 以来,持续低迷的经济周期和需求压制了物价水平,各国央行为抵御危机先后实行超级宽松的货币政策。由于基准利率极低,即便通胀率处于历史低位,目前主

    文/王剑辉首创证券研发部总经理

  利率的含义是机会成本加风险补偿;它既是资金供给的温度计,又是经济景气的晴雨表,同时还是宏观调控政策的“代言人”。自2008-2009年 以来,持续低迷的经济周期和需求压制了物价水平,各国央行为抵御危机先后实行超级宽松的货币政策。由于基准利率极低,即便通胀率处于历史低位,目前主要经 济体中仍然出现了实际负利率状况。

  基准利率和通胀率“双低”局面下,资产配置的格局正在悄然改变,调整所带来的投资盛宴正在逐步开启。然而低迷环境下的投资者多数仍在迟疑。美联 储不久前率先升息,既反映出美国经济复苏的预期正在强化,也算是央行正式向“负利率”宣战;尽管还没有其他主要经济体的央行跟进,但是这应当是催促投资行 动的“最后一次铃声”,机会窗口敞开的时间已经不多。

  配置策略需要更加“务实”

  首先值得重视的是现金与实物资产之间的“跷跷板”造就的潜在机会。

  通常在经济低迷或出现金融危机时,人们愿意规避实物资产并持有现金或者具备类似流动性的金融资产;在景气度提升、物价走高阶段则更愿意增持实物 资产,实现保值增值;两者都“不值钱”的情形是少见的,也是不正常的。利率与通胀率“双低”的直接产物就是持有现金的相对成本持续上升,同时实物资产价格 持续下跌至成本线附近;一旦经济景气出现改善迹象,未来的走势与收益预期就会逐步发生变化,现金与资产两者之间就开始出现此消彼长。

  包括大宗商品在内的资产长期价格波动周期约为十年。由于全球经济处于周期性底部,曾经火热的中国增长逐步减速,大宗商品价格自2008年以来已 经下了两个“台阶”,累计跌幅近80%。即使考虑到欧美日等经济体增长乏力、中国经济结构调整,增速由12%放慢至6%以 及美元持续的强势等因素,商品价格的跌幅仍然显得过度,具备一定的修复空间;在充裕资金的支持下,未来一两年内商品价格会随着经济企稳而触底回升。而商品 价格脱离弱势,意味着土地等资源品、相关基础设施和生产加工设备的需求与价格也会同步上涨。

  热钱回流的局面有望逆转

  其次是国际股市之间的“跷跷板”变局带来的投资机会。

  对于跨国资本和国际游资而言,政治稳定、经济增长是决定长期配置的主要因素,而利率政策、汇率变化和市场涨跌则是中短期投资的主导因素。新千年 开始后的十年内,国际资本看好新兴市场的发展前景,持续增加在相关股市上的投入;过去五年来又因经济增速放缓而减少这里的配置,让资金回流发达市场,因为 那里经济最坏局面正在过去;而极度宽松的货币政策营造出当地金融市场的率先复苏,又加速了这种回流。

  不过我们预计未来一两年内情况会发生变化。美联储加息及其导致的美元坚挺可能暂时会加速国际资金流入美国,但美国经济尚未找到开启新增长周期的 钥匙;虽然脱离了衰退,但表现不够稳定,多数时间可能会在1.5%和2.5%之间继续拉锯。日本和欧洲的增速可能保持在1%-2%上下。

  中国市场将重新成为国际资金的关注焦点。持续推进的反腐倡廉、依法治国将塑造新常态下积极有利的政治法制生态,制度建设与改革将带动经济顺利 “换档”,市场化思维、并购重组和创业创新将为企业注入新的活力,更高的质量、更少的代价和可持续的模式将逐步成为中国经济的新特点。除此之外,股市之间 的“落差”和汇率走势的转化也是国际资本有望重返的原因。

  自危机时的2009年至今,美国、欧洲和日本股市在多数时间里呈现牛市格局,累计涨幅在1-1.5倍;美股中,纳斯达克市场在公司数量下降的同 时市值连续4年上涨,指数在两个月前创下历史新高之后开始放量回落。美元指数累计上涨了15%,达到过去12年来的最高水平;2015年以来两次试图突破 100点未果,呈现出阶段见顶的迹象。

  同期上证指数涨幅77%,多数时间呈现弱势,具备显著的补涨空间;2015年8月份政策主动调整使人民币汇率贬值4.4%,但相比2010年汇改前仍有5%以上的升幅,更多的双边互换协议和入篮SDR等国际化步骤将提升人民币的长期需求与价格预期。

  出走债市的资金可能会杀个回马枪

  最后是国内债市—股市“跷跷板”带来的股市投资机会。

  2009年以来,债市基本上一帆风顺;存量余额增长2.1倍至48.4万亿元,中证全债指数上涨了53%。一度令人担忧的地方政府债务也因制度 调整使得风险暂时得以控制。然而在经济调整的大格局之下,盈利能力下降必然导致偿付能力削弱,系统性债风险正在信用债领域悄悄露头,且影响力正在加速扩大。

  2014年3月至2015年10月底,“超日”、“英利”债等九只信用债违约,共计导致370亿元的新债取消发行;2015年11月出现的“山水”债一家违约,就导致超过470亿元的新债发行受阻。

  相比之下,股市在年中急速上涨之后出现急速回落,系统性风险快速释放,造成的冲击被限制在可控的范围内;曾经酝酿已久但紧急出台的市场稳定机制 有望在运行过程中逐步完善,最终成为传递政策信号的航标灯;沪港通等市场互联互通渠道将继续拓宽,注册制则有望为市场注入更多新鲜血液;当前股价整体水平 处于中长期偏低位置,数月前离开股市流入债市的资金正在逐步回流。

  选择“靠谱”的投资标的

  在操作策略上,应当更多关注传统领域或资产密集行业中的价值洼地。

  制造业仍然是最重要的领域。最新的国家战略规划表明,未来我国在世界市场上的定位将是制造业强国和消费大国,具备自主创新能力和综合竞争实力。以目前的各种局限,在较长时期内还难以在“软实力”方面取得领先优势,提升国力更多还是依靠“硬件”的升级换代。

  在目标筛选上,侧重融资能力与盈利能力基本稳定、资产规模较大的行业。因为它们能够获取低成本资金,在降低财务成本的同时还能保证未来发展需要;在收益预期整体回落的环境下,这些行业原来不显眼的利润水平可能会重新引起注意,估值水平会因此提升。

 
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