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高原资本涂鸿川:中国私募股权基金的底层正在崩溃

   时间:2012-08-31 00:00:00     浏览:881127    评论:0    
核心提示:摘要:  中国私募股权基金的底层正在崩溃。  这是一个事实。现在私募股权基金的泡沫已经开始破灭,可以预见到,今年年底,将有一大批的私募股权基金无法募资面对重组的问题。  这一结论基于如下两个观察。  首先,国内A股市场举足维艰。就算我们对门口排队的几百家公司准备过会的公司视而不见,成功上市的企业也会面
摘要:  中国私募股权基金的底层正在崩溃。   这是一个事实。现在私募股权基金的泡沫已经开始破灭,可以预见到,今年年底,将有一大批的私募股权基金无法募资面对重组的问题。   这一结论基于如下两个观察。   首先,国内A股市场举足维艰。就算我们对门口排队的几百家公司准备过会的公司视而不见,成功上市的企业也会面对市盈率低落的问题。而在过去几年,国内PE的主要竞争力是高成本去打IPO,一旦...

  中国私募股权基金的底层正在崩溃。

  这是一个事实。现在私募股权基金的泡沫已经开始破灭,可以预见到,今年年底,将有一大批的私募股权基金无法募资面对重组的问题。

  这一结论基于如下两个观察。

  首先,国内A股市场举足维艰。就算我们对门口排队的几百家公司准备过会的公司视而不见,成功上市的企业也会面对市盈率低落的问题。而在过去几年,国内PE的主要竞争力是高成本去打IPO,一旦退出价钱迅速降低,市场冷淡的行情会逼迫大批PE选择离开战场。

  根据CVSource的分析,2012年上半年约六成国内IPO回报小于3倍。不仅仅是人民币基金将遭遇困局。今年企图在美国上市的中国企业的情况可谓雪上加霜。此前打算在美国上市的企业,因IPO的市值低于IPO前私募融资的估值,而被迫取消上市计划。另外,在港交所上市的中企则面对IPO退出账面回报为负的尴尬场面。

  更为糟糕的是那些强行上市的企业,比如唯品会。在上市之后股价猛跌,很多上一轮投资者直接面临亏损现实。

  与往日市盈率50几倍的估值盛况相比,中概股正遭遇前所未有的估值低估。一位旧金山的美国基金经理告诉我,现在投资者考虑的不再是“中国溢价”而是“中国折扣”。最近三至六个月内,不管是国内还是海外上市的中国企业都面临了PE值剧烈下滑的局面。

  简而言之,海外投资人已经开始用新的标准来评估中概股。

  有人认为估值被腰斩的原因在于中国GDP的增速放缓,从高速增长转向经济放缓,必然会影响到市场的估值。也有人认为欧债危机和美国经济疲软也是中概股估值遭受重创的原因。

  2011年末美国感恩节前夕,我正在纽约。当我问及一位美国基金经理,他在2012年购入IPO中概股的预算是否会增加时,他的回答是,短期内不敢再以IPO发行价购入中概股,也不会轻易相信中国企业在路演说的财务预测数字。我对于这位过去热衷于中概股的基金经理的回答非常惊讶。他的理由也很简单明晰:在2011年以IPO发行价认购的近10家中概股,不到半年即有9家破发。

  事实也是如此。某中概股高管在路演时曾说上市1年后,公司会从亏损转成盈利。但事实却是,1年后的亏损竟是翻倍。

  对于严酷的资本市场而言,中概股的游戏把戏已经被拆穿。过去几年,许多中国企业的股东为了在上市时从已投企业获取高投资回报,而过度包装上市企业。在资本市场看来,这对于企业和投资人都是一种误导。这也是为什么最近一两年内,很多企业宣称即将上市或者上市失败的原因所在。

  信任的崩溃也是国内A股上市公司估值巨幅缩水的根本原因。市盈率P/E是什么?P/E就是投资者对公司未来的期待值。许多中国企业都希望上市走捷径,赚起钱来又快又好,没有长远的想法,就等着上市套现。这一问题不解决,对于企业家和资本市场而言,都是一场悲剧。目前证监会的政策对于私募基金而言也非常不利,政府开始了整合私募基金的举动。PE以往的Pre IPO用包装诱骗上市,然后迅速抛售套现的方式已经破产。

  面对如此艰难的局面,很多私募基金的LP已经决定重新开启投资谈判。一些LP提出缩短周期至三年以下,或要求GP出资占20%以上,降低管理费至1%以下的苛刻条件。

  这是对此前泡沫时代的一次反弹。去年有大量历史短、经验不足的私募股权基金仓促成立,这些基金企图通过“关系”或者高成本进入快上市的公司,眼下这些私募股权基金将会遭遇巨大的亏损压力。从2012年上半年的私募股权基金的募资进展来看,今年将是过去5年里最艰辛的时刻。

  亏损的钱来自哪里?一部分是地方引导基金,民营企业高管有些通过第三方理财。这些基金都将在今年年底承受巨大的压力。去年对于中国私募而言是一个特别的时间点。根据数据,去年全年的基金投资总额相当于过去十几年的总和。这是一个全民PE的时代,也是大潮之后全民裸泳的时代。

  

  在中国的投资圈里,不少投资人和创业者喜欢的一句口号是融钱后快速做市场推广圈地,进而成为业内老大。很明显的,这类不断融钱,不断烧钱,只在乎市场份额而漠视公司长远盈利模式的企业已被市场拒在IPO门外。在随后的两三年内,类似的思维方式都应该扭转,脚踏实地地提升企业价值才是关键。支撑市盈率PE倍 数的不再是“故事”,而是公司持续优化的业绩数字。

  可以预见中国将拥有全世界独有的投资现象,热钱就像一阵风一样,来得快,去得也快。对于LP而言,眼下是守而不是投的时候,如果已经承诺投资,就需要对投资项目重新判断。如果你投资的基金,去年抢了很多项目,那真的需要警惕潜藏的风险。

  但站在市场的底部,有一些基金此时却有着特殊的投资价值。尤其是那些去年没有付高价争先恐后“入场”的基金,愿意沉下心去做判断分析的基金。这些现金充足的基金将有可能获得今年下半年和明年的底部投资机会。如果你投了这些基金,应该可以放心回报。我相信能经得起此轮的淘汰风暴而幸存的私募股权基金将能更理性、更专业地实践投资人丰厚的回报。


 
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